Осторожно, двери закрываются... (Кельчевский А.Ю. Компания Байкальский фондовый дом)

      Как мне кажется, все события, происходящие в финансовом мире последнего времени, нам следует рассматривать на фоне и в связи с основными действиями

      1. Евро/доллар.
      В силу небольшой ликвидности бывших евровалют, они обслуживали, за небольшим исключением, внутренний финансовый рынок отдельной страны. Низкая ликвидность обычно сопровождается большим спрэдом. Поэтому многие валютообменные операции сопровождались высокими издержками, а использование американского доллара в расчетах позволяло снизить их.
      Можно попытаться сгруппировать валютообменные операции по местонахождению участников.

      Европа-Европа. До введения евро внутриевропейский рынок обслуживала в значительной степени американская валюта. Как это ни выглядит странно, но житель Германии, отправлявшийся в Испанию, покупал доллары за марки, а по приезде в Испанию - песеты за доллары. Так оказывалось выгоднее, чем покупать песеты за марки. Похоже обстояла ситуация в сегменте внутриевропейской торговли и внутриевропейского движения капитала.
      Европа-США. До введения евро движение капитала и торговлю обслуживал почти исключительно американский доллар. В небольшой степени британский фунт и марка.
      Европа-Япония. Доллар, в небольшой степени йена, фунт и немецкая марка.
      Европа-развивающиеся страны. Доллар.
      США-развивающиеся страны. Доллар.
      США-Япония. Доллар, иногда йена.
      Япония-развивающиеся страны. Доллар. Редко йена.
      Развивающиеся страны-развивающиеся страны. Доллар. В небольшой степени йена и британский фунт.

      Сегодня ситуация изменилась принципиально.

      Европа-Европа. Евро.
      Европа-США. Евро и доллар примерно в равных пропорциях.
      Европа-Япония. Евро, йена.
      Европа-развивающиеся страны. Евро.
      США-развивающиеся страны. Доллар.
      США-Япония. Доллар, иногда йена.
      Развивающиеся страны-развивающиеся страны. Доллар. Евро. В небольшой степени йена и британский фунт.

      Вряд ли стоит рассуждать, когда Британия, Швеция, Дания и Швейцария примут решение о вхождении в еврозону, и примут ли вообще. Но надо иметь в виду, как изменится валютная карта планеты, если это случится.
      Даже если не обращать внимания на существующие экономические реалии, такие, как экономический рост, уровень процентных ставок, размер долга, количество банкротств, то можно предполагать, что процесс замещения доллара европейской валютой будет продолжаться. Этот процесс может сопровождаться непредсказуемыми событиями и несет достаточно рисков для мировой экономики. Один из самых насущных вопросов состоит в том, где "приземлятся" вытесненные из обращения доллары, какие активы будут на них куплены:.
      Америка пытается прийти в себя после фондового бума. Низкие процентные ставки стимулируют потребительский спрос и позволяют должникам держаться на плаву. Потребители, привыкшие к качественным импортным товарам, пока не меняют своих пристрастий. Падение доллара примерно на 20 процентов привело к росту торгового дефицита на такую же величину. Видимо, для большинства американских потребителей цена вторична, хотя и небезразлична. А вот размер процентных платежей в счет обслуживания долга имеет большее значение. Можно предполагать, что до тех пор, пока ставки останутся на нынешнем или на еще более низком уровне, потребительский бум взаймы будет продолжаться. Есть ли предел заимствованиям? Или будут брать, пока дают? Предполагается, что потребительский спрос позволит корпорациям получить прибыль, которую можно направить на развитие бизнеса и создание рабочих мест. И обслуживание долгов, разумеется.
      В случае, если процентные ставки будут повышены, положение должников может значительно ухудшиться. Вероятно, что рост процентных ставок, если это произойдет в ближайшем будущем, охладит пыл потребителей и поставит на грань банкротства многие корпорации. Господствующая сегодня экономическая идеология считает разумным, что условия повышения ставок - это быстрый экономический рост и риск инфляции: Со времени японского бума прошло уже десять лет, но проблема долгов прибрела дополнительную остроту, а дефляция стала обычным явлением. Сколько еще продлится существующий уровень неопределенности в Японии, не знает никто. Может быть, год, а может и еще десять. Вместе с тем, повышение ставок или девальвация национальной валюты решили бы проблемы в течение двух-трех лет. Понятно, что правительство, решившееся на такую политику, стало бы объектом критики и наверняка покинуло бы свои посты до срока. Но сегодня все это было бы уже забыто:
      Складывается впечатление, что США решили повторить японский путь.
      В сложившейся ситуации американский доллар ждет трудное будущее. Стагнирующая экономика страны - эмитента, низкий уровень сбережений, значительный размер долга, дефицит торгового баланса, дефицит платежного баланса, бюджетный дефицит, уменьшение сферы обращения валюты, сохраняющийся потенциал падения.. События развиваются очень быстро. Всего два года назад стал сдуваться американский фондовый пузырь, а сегодня доллар уже собирается на пенсию:. Хотя может оказаться все по-другому:
      Вместе с тем, определенная коррекция курсов уже произошла и она сгладила остроту диспропорций. Так что, с учетом уже произошедших изменений курсов, можно надеяться, что в ближайшем будущем серьезных обвалов не будет.

      2. Российская нефть.

      Нынешняя цена нефти является результатом высокого спроса и политической нестабильности на ближнем и среднем востоке. Высокий спрос отчасти обусловлен низкими процентными ставками. С нестабильностью все понятно.
      Рост цены нефти улучшил ситуацию с исполнением бюджета, с курсом рубля, с размером международных резервов ЦБ. Кто спорит, война - могучий фактор и в политике и в экономике. Но она может кончиться, а цена нефти упасть. В такой ситуации правительство, которое уже несколько лет с удовольствием разглядывает себя в зеркало, может оказаться несостоятельным.
      Высокие цены на нефть гарантированно приведут к росту нефтедобычи, к созданию новых технологий энергосбережения и освоению альтернативных источников энергии. Это уже есть, а потом будет еще больше. Скорее всего, времени у России на размышления или очень мало или его уже просто нет. Хотя, наверное, никогда не поздно начать стимулировать конкуренцию, реформировать образование и здравоохранение, реформировать государство вообще и правоохранительные органы в частности, начать думать про миграционную политику и строить дороги:
      А в краткосрочной перспективе в российской экономике будут продолжаться прежние процессы. Превышение уровня инфляции над уровнем девальвации поместило многие российские товары в ценовую нишу, в которой находятся более качественные импортные товары. Растущая конкуренция со стороны импортных товаров должна привести или к снижению цены российских товаров или к повышению их качества или к повышению таможенных барьеров: Нельзя утверждать, что пример "АвтоВАЗа" типичен, но он очень показателен: Я могу ошибаться, но мне кажется, что в последнее время в российской экономике усиливается роль неэкономического фактора, обычно называемого "коррупция". Также не является секретом, что участники самых разных сегментов рынка манипулируют ценами. А российская экономика пробуксовывает:
      Думаю, что ситуация в этом году в значительной степени улучшилась благодаря падению доллара, а вместе с ним и рубля, к евро. Это снизило цены на товары российского экспорта и повысило цены на импорт. Будем считать, что у России появился дополнительный год в запасе, но не забудем, что долларовые сбережения россиян утратили часть стоимости.
      Следует признать, что пока самым значимым фактором конкурентоспособности российских товаров является цена. Отсутствие конкуренции, обратной связи между качеством и процветанием, низкая культура производства, слабость инновационных механизмов, и другие факторы заставляют сомневаться в блестящем будущем России в условиях укрепления курса рубля. Продолжение такой политики при первых признаках обвала на рынке сырья может привести к бюджетному и торговому дефициту, и экономическому спаду. А, возможно, и раньше.
      Но пока цена нефти позволяет поддерживать курс рубля, оптимизм рейтинговых агентств и высокий уровень правительственных амбиций.
      Еще один момент. Когда и если в мире начнут расти процентные ставки, вероятность значительного падения цен на нефть достигнет 100 процентов. Что бы ни происходило при этом в странах - экспортерах нефти.
      
      В условиях высоких цен на нефть и ожиданиях повышения рейтингов фондовый рынок может предоставить хорошие возможности. Бумаги, которые не контролируются стратегическими покупателями или стратегическими продавцами, интересны.
      Следует продавать акции Сбербанка сегодня или подержать до повышения рейтинга - это дело вкуса, но мне кажется, что покупать уже поздно, если Вы, конечно, не стратегический покупатель. Только через несколько лет мы узнаем истинные результаты деятельности банка по кредитованию реального сектора экономики в условиях завышенного курса рубля.
      ЮКОС, как и Сибнефть, очень дороги. Если стратегические продавцы перестанут поддерживать цену акций, цены могут значительно снизиться.
      Газпром. Долг Газпрома сегодня превышает 10 млрд долларов. Если Газпром инвестировал занятые деньги с высокой эффективностью, то акционеров ждут высокие дивиденды. Но мне кажется, что сегодня более оправданно быть облигационером Газпрома, нежели его акционером.
      РАО "ЕЭС России" сегодня стоит очень дешево. Примерно в два раза дороже костюмов Чубайса и в два раза дешевле, чем будет стоить назавтра после его отставки. Это, конечно, преувеличение, но потенциал роста при благоприятном развитии событий очень высок. Риск тоже.
      ЛУКойл предоставляет неплохие возможности. Компания имеет крупнейшие запасы нефти и газа и активно расширяет сбытовую сеть в США и Европе. Ей принадлежит 60 процентов большого месторождения в Ираке. Рынок может обыгрывать эти моменты в зависимости от развития событий вокруг Ирака.
      Консервативные инвесторы всегда предпочитают облигации. Тем более сегодня, когда банковская система не отличается высокой стабильностью. Рынок государственных бумаг совершенно надежен, но процентные ставки не соответствуют степени риска, связанного с рублем. К счастью, рынок облигаций предоставляет прекрасные возможности, в том числе по управлению риском и налогами, и рассудительные инвесторы получают дополнительную прибыль.
      Складывается впечатление, что существующие процентные ставки не соответствует уровню риска рублевых инструментов и их эмитентов. Чем скорее произойдут первые, после 1998 года, дефолты на рынке облигаций, тем лучше.
      Я не знаю, как и когда на рынках начнут сказываться такие факторы, как глобальное потепление, но то, что оно изменит мир, сомнений почти не вызывает.
      В общем, все идет своим чередом, рынки колеблются, человек предполагает, а бог располагает. До станции назначения поезд пока еще не дошел, а раз так, можно еще все изменить, стрелку перевести, маршрут новый проложить. Осторожно, двери закрываются, следующая станция - пока еще непонятно какая...


Дата: 31.10.2002 г.